Boom w RFN, dylemat EBC

Komentarze ekspertów

Największa gospodarka strefy euro wchodzi w fazę ekspansji. Tymczasem polityka pieniężna jest skrajnie akomodacyjna. Bank centralny stoi przed trudnym zadaniem właściwego skalibrowania jej parametrów dla obszarów pozostających na różnym etapie cyklu koniunktury. Jakiej decyzji by nie podjął, będą niezadowoleni. Dla rynków gwarantowany wzrost zmienności.

Niemieccy przedsiębiorcy są najlepszych nastrojach od blisko 50 lat. Taki wniosek płynie z ankiet prowadzonych wśród 7 tys. firm przez Ifo. Podstawowy indeks klimatu gospodarczego monachijskiego instytutu wzrósł wyraźnie w październiku poprawiając dotychczasowy rekord sprzed 3 miesięcy. Poprawiły się zarówno oceny bieżącej koniunktury, jak i oczekiwań na przyszłość. Optymizm to głównie efekt utrzymującego się na wysokim poziomie popytu na świecie (niemiecki eksport) oraz wstrzymania w ostatnich tygodniach aprecjacji euro. Dane wskazują na przyspieszenie wzrostu PKB Niemiec nawet do 3-4 proc. w perspektywie najbliższych 2-3 kwartałów.

Tak świetny odczyt najważniejszego, obok indeksów PMI, wskaźnika wyprzedzającego największej gospodarki strefy euro to dylemat dla Europejskiego Banku Centralnego (EBC), który dziś ma podjąć decyzję ws. przyszłości programu skupu obligacji QE po 2017 r. Wejście w fazę ekspansji cyklu koniunktury w Niemczech to sygnał, że w kolejnych kwartałach przyspieszać zapewne będą również pozostałe gospodarki regionu. W ślad za tym zniknie luka popytu w skali całego regionu, co w dalszej kolejności spowoduje przyspieszenie inflacji. Presję na wzrost cen wytwarzanych produktów i usług niemieccy przedsiębiorcy zasygnowali już we wspomnianych ankietach Ifo. Z powodu czynników statystycznych i sezonowych w najbliższych 2-3 miesiącach wskaźniki CPI mogą wciąż utrzymywać się na relatywnie niskich poziomach. Jednak z początkiem roku, a w szczególności w jego dalszej części, spodziewane jest wyraźne przyspieszenie inflacji.

EBC powinien w tej sytuacji ostrożniej podejść do kwestii wydłużenia programu skupu aktywów. Zapowiedź z góry dostarczania płynności przez kolejne 9-12 miesięcy jest ryzykowne. Może się bowiem okazać (w zasadzie graniczy to z pewnością), że już w połowie roku inflacja trwale przekroczy ustalony cel „blisko, ale poniżej 2 proc.”. Polityka pieniężna będzie jednak w takiej sytuacji silnie pro-cykliczna; ultra łagodna, wręcz kryzysowa. Nie należy zapominać, że główna stopa procentowa jest na poziomie 0, a depozytowa -0,4 proc. Według reguły Taylora dla Niemiec powinna obecnie wynosić ok. 3 proc. (dla USA podobnie). Dalsze podtrzymywanie takiej policy mix (ultra łagodna polityka pieniężna, neutralna fiskalna) grozi przegrzaniem gospodarki, a zbyt późne wycofanie stymulacji koniecznością gwałtowniejszego podnoszenia stóp w późniejszym okresie.

EBC zdaje się jednak nie patrzeć tak daleko w przyszłość i za podstawowy cel stawia sobie nie dopuścić do dalszego umocnienia euro. Jeśli dziś miałby podjąć decyzję właściwą długofalowo, nie powinien wydłużać QE o więcej niż 6 miesięcy. Wtedy jednak może się okazać, że wspólna waluta zainicjuje nową falę aprecjacji już nie tylko, jak od tygodnia, do CHF czy JPY, ale i dolara.

Damian Rosiński

Dom Maklerski AFS