Cypr – pretekst, test…czy coś więcej?

Sprawa cypryjska nabierała siły rażenia w ciągu ostatniego tygodnia, aby ostatecznie wzmocnić falę awersji do ryzyka. Pakiet pomocowy dla Cypru został uzgodniony przez EU/MFW i wyniósł 10 mld EUR, ale został dopełniony warunkiem nałożenia podatku na cypryjskie depozyty w bankach i jest rozwiązaniem bezprecedensowym, odzwierciedlającym próbę zaangażowania sektora prywatnego w proces ratowania krajowego sektora bankowego. Obok wzrostu opodatkowania przedsiębiorstw o 2,5%pp. do 12,5% i podniesienia dochodów państwowych z tytułu prywatyzacji, UE/MFW zażądały jednorazowej opłaty od depozytów. W przypadku depozytów do 100 tys. euro ma ona wynosić 6,75%, a powyżej 100 tys. euro - 9,9%.

Wstępna reakcja rynku jest bardzo negatywna, oczekiwać należy znacznego wpływu na spready peryferyjne, głównie z tytułu spadku rentowności Bunda do poziomu 1,36%, gdzie od początku lutego upatrywaliśmy ważnego wsparcia na wykresie instrumentu. Dzisiejszy dzień będzie o tyle ważny, iż Cypr dostarcza pretekstu do istotnej korekty na rynku akcji, nie tylko w Europie ale i w USA. Wiele zależy od retoryki europejskich przedstawicieli ciał decyzyjnych (czy którakolwiek z instytucji EU/MFW zdobędzie się na deklarację, że zaangażowanie depozytariuszy w proces ratowania kraju strefy euro przed niewypłacalnością jest przypadkiem odosobnionym) oraz od dzisiejszego głosowania w Nikozji (około 16:00 parlament zdecyduje o pakiecie pomocowym – partia rządząca nie ma w parlamencie większości, istnieje więc duże ryzyko odrzucenia programu), jak również od samego rynku.

Jeśli parlament nie zaakceptuje warunków pakietu pomocowego, to dojdzie nie tylko do wzrostu niepokoju na rynku finansowym i przeceny, ale do powrotu gry na rozpad strefy euro i kolejną złowrogą falę kryzysu dłużnego, czyli nową pełną, niewrażliwą na dane makroekonomiczne falę risk-off. Perspektywa nałożenia podatku na depozyty budzi ryzyko run-u na banki nie tylko w Cyprze, ale i w innych krajach członkowskich strefy euro burząc zdobycze stabilizacyjne w sektorze wypracowane dzięki dotychczasowym akty-kryzysowym działaniom (w tym głównie dzięki płynności EBC). Ponowne załamanie zaufania do sektora bankowego grozi nie tylko negatywnymi konsekwencjami dla nastrojów, ale przede wszystkim po raz kolejny negatywnie wpływa na ocenę przyszłej polityki depozytowo-kredytowej przede wszystkim w krajach południowych strefy euro.

Decyzja o zaangażowaniu depozytariuszy cypryjskich w ratowanie kraju podnosi rynkowe obawy, co do kolejnych decyzji (jaka kolejna grupa interesariuszy w Europie będzie musiała zapłacić za ratowanie krajów strefy euro i całej strefy) i uzasadniać będzie dzisiaj ruch w stronę niemieckiego benchmarku i bezpiecznych aktywów poza sektorem bankowym (także poza strefą euro). Stoimy więc przed ryzykiem gry przeciwko strefie euro. Sprawa prawdopodobnie rozstrzygnie się w boju. To co stabilizuje rynek to perspektywa ewentualnego uruchomienia programu OMT przez EBC na rzecz Włoch czy Hiszpanii, ale te z kolei musiałyby poprosić o pomoc. Cypr chroni się przed scenariusze greckim, choć warto wspomnieć, że sytuacja na rynku finansowym jest obecnie o wiele bardziej stabilna niż w czasie najgorszych momentów sagi greckiej. Jednocześnie zwracamy uwagę na ewentualny powrót do pertraktacji w sprawie rosyjskiego kredytu dla Cypru (w wysokości 2,5 mld EUR).

Wzrost awersji do ryzyka  będzie prawdopodobnie pozytywnie wpływał na polskie papiery skarbowe – polski rynek po pierwsze podąża za benchmarkiem niemieckim, ale po drugie (jako semi-safe-haven) staje się bezpieczną alternatywą dla form inwestowania w strefie euro, w której nawet bankowy depozyt nie jest bezpieczny. Pomimo patetycznego charakteru tego stwierdzenia, obrazuje ono ryzyko, które rodzi się przy rozważaniach na temat zachowania europejskich depozytariuszy. A kategoriach fundamentalnych warto zwrócić dzisiaj uwagę na wypowiedź A.Bratkowskiego, który podnosi wagę danych z gospodarki realnej w następnych miesiącach jak również lipcowej projekcji inflacyjnej. A.Bratkowski rysuje przed polskimi stopami jak i przed polską gospodarką dwa scenariusze „o bardzo podobnym prawdopodobieństwie”; jego zdaniem nieco bardziej prawdopodobny jest scenariusz stagnacyjny niż scenariusz przyspieszenia wzrostu (55% do 45%). Mówiąc o projekcji Bratkowski stwierdza, że „miała się [ona] realizować – czyli pojawiłyby się choćby niewielkie, ale jednak, oznaki ożywienia – wówczas w gruncie rzeczy dalsze obniżki stóp nie miałyby sensu. Uważam jednak, że obecnie trochę bardziej prawdopodobna będzie konieczność ich redukcji – przy materializacji scenariusza stagnacyjnego – o jakieś 50 pb”. Zależność od danych z gospodarki realnej będzie dla rynków więc kluczowa i to nie dane za luty będą rozstrzygające, ale dane z II kwartału, kiedy w polskiej gospodarce mają szanse pojawić się sygnały wiosennego ożywienia. Obecnie rynek FRA dyskontuje obniżenie się 3M Wiboru o nieco ponad 40 pkt bazowych, czyli faworyzuje scenariusz stagnacyjny. Dzisiejsze dane z rynku pracy pozostaną prawdopodobnie neutralne, tak ze względu na historycznie małą wrażliwość rynku na publikację zmiennych z tego sektora, ze względu na dominujący wpływ sytuacji w Europie, jak również wpływ czynników jednorazowych (i statystycznych) w przypadku danych o wynagrodzeniach. Dane z inflacji bazowej mogą być bardziej interesujące a z niecierpliwością czekamy na dane o produkcji. Ogółem dane za luty i marzec nie zdejmą z rynku ryzyka dalszych redukcji stóp. Stąd stawki IRS, które wprowadziły podążając za krzywą FRA szanse na dalsze spadki WIBOR, mogą czyścić osiągnięte w ciągu ostatnich dni dno aż do kwietnia bądź maja (czyli na ten okres można planować efektywne wejście w długą pozycję na IRS dla zabezpieczenia pozycji), kiedy to (podążając nawet za największym obecnie gołębiem w RPP- A.Bratkowskim) Rada przymierzać się będzie do ostatnich decyzji w cyklu. Jesteśmy uzależnieni od danych z gospodarki realnej i pozostańmy na nie czujni. Podczas gdy derywaty stopy „przymierzają” się do ewentualnych obniżek, krzywa WIBOR pozostaje płaska…

130318.ryn.proc.01.330x130318.ryn.proc.02.330x130318.ryn.proc.03.550x

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski

Udostępnij artykuł: