Przy braku symptomów wzrostowych, niska inflacja rządzi rentownościami

Komentarze ekspertów

Mario Monti powiedział mniej więcej rok temu, że "gdzieś we Włoszech jest ukryta potrzeba nudnego rządu, który będzie próbował mówić prawdę nie używając politycznego żargonu". Ten rok pokazuje, że najprawdopodobniej "prawda Montiego" jest ukryta naprawdę głęboko, ponieważ, nie odbierając nikomu należnej czci i chwały z powodu palmy zwycięstwa w ostatnich wyborach, Włochy okazują się krajem, w którym komik staje się gigantem politycznym. Nie używa politycznego żargonu, ale na pewno nie zapewnia tak potrzebnej włoskiej nudy. Owa potrzeba włoska głęboko się więc skryła.

B.Grillo swoisty zwycięzca ostatnich włoskich wyborów stwierdził wczoraj (przy okazji wypowiedzi dla niemieckiej prasy), że Włochy są już de facto poza strefą euro. To nie są komentarze, które napawają spokojem, a w razie potrzeby powtórnych wyborów podwyższają niepewność związaną z sytuacją polityczną we Włoszech, gdyż poparcie w powyborczych sondażach dla B.Grillo wyraźnie wzrosło.  Piątkowe posiedzenia włoskiego parlamentu może być burzliwe, ale wcale nie musi. B.Grillo sugerował, ze opuści zgromadzenie tak, aby rząd Bersaniego mógł powstać.

130315.komentarz.pkobp.01.533x596
wykres

Niemniej w czasie wczorajszego wywiadu, nie dał on koalicji wielkich szans na długotrwałe funkcjonowanie i „zapowiedział” kolejne wybory we Włoszech w ciągu najbliższych kilku miesięcy. Sytuacja w Italii się komplikuje i grozi dłuższym patem a nawet potrzebą powołania kolejnego rządu technicznego, choć scenariuszem bazowym wciąż jest powstanie szerokiej koalicji Bersani-Monti-Berlusconi). Pozostawiając niejasny obraz włoskiej sceny politycznej, przejdźmy do tego, jak włoskie ryzyko wycenił wczoraj rynek. Włochy nie uplasowały całej oferty planowanej na poziomie 7,25 mld EUR. Sprzedano 6,99 mld EUR, z czego  większość stanowiła obligacja 3-letnia (3,3 mld EUR) oraz 15-letni benchmark sprzedany na rynku poprzez aukcję po raz pierwszy. Wzrost rentowności dla obligacji 3Y był znaczny, gdyż podskoczyła aż o18 pb w stosunku do aukcji w poprzednim roku. Obligacja 15 letnia zanotowała również wzrost rentowności ale jedynie o 9 pb, do poziomu 4,90%. Papier 15-letni sprzedał się de facto poniżej rynkowych poziomów rentowności z ostatnich dni.

Aukcja nie była w naszej ocenie dramatycznie słaba, ale ubytek inwestorów zainteresowanych kupnem włoskich obligacji (spadek stosunku popytu do podaży) okazał się na tyle niepokojący, że wywołało to wzrosty rentowności włoskich, nieznaczny wzrost rentowności hiszpańskich papierów i presję spadkową na niemieckiej krzywej. Niemniej ponownie przetarg włoski jest dowodem na coraz bardziej selektywne podejście inwestorów do poszczególnych rynków (między innymi w kategoriach geograficznych). Wciąż dostrzegamy opór ze strony spreadu ES-IT do spadku do a nawet poniżej zera, podczas gdy dla sektora obligacji 15-letnich dyferencjał jest ujemny już od 8 marca (czyli dnia obniżki ratingu dla Włoch przez Fitch). Fiasko piątkowych rozmów przyśpieszyłoby ruch spreadu w stronę/poniżej zera. Z drugiej jednak strony dla utrzymania wiary w dyferencjację w regionie, która warunkowana będzie poprawą ogólnej sytuacji w strefie euro, stabilizacja sytuacji we Włoszech (a przynajmniej jej niepogorszenie) jest niezbędna. Obecnie jednak różnicowanie trwa, a dodatkowym dowodem na to, jest dzisiejszy powrót Irlandii na rynek z emisją 10-letniej obligacji.

130315.komentarz.pkobp.02.536x616
wykres

Dane na temat sprzedaży detalicznej w USA okazały się nie tylko dobre, ale lepsze od oczekiwań (1,1%m/m wobec konsensusu 0,5%m/m; lepsze były  dane z wyłączeniem sprzedaży samochodów i paliw) ignorując (jak dotychczas) efekty związane ze zmianami podatkowymi. Zgodnie z oczekiwaniami publikacja doprowadziła do odbicia rentowności 10-letniej obligacji amerykańskiej z poziomu 2,0% do okolic 2,05%. Oczekiwanie na silny odczyt było zdyskontowane w większości tak na rynku obligacji jak i na rynku akcji. Ogólny dość mieszany a nawet mglisty obraz globalnej gospodarki w co wciąż wpisują się między innymi stagflacyjne informacje z Chin czy poranne słabsze dane na temat japońskiej produkcji, stabilizuje rentowności na rynkach  bazowych.

Dzisiaj uwaga rynków skupiać się będzie danych na temat wniosków o zasiłki dla bezrobotnych (po silnym otwarciu roku na amerykańskim rynku pracy, pytamy o dalszą zdolność gospodarki USA do kreowania miejsc pracy w II kwartale) oraz na dwudniowym szczycie UE. Europejski szczyt poświęcony będzie m.in. sytuacji na Cyprze. Komentarze płynące ze spotkania warto obserwować gdyż rośnie liczba krajów preferujących politykę stopniowego obniżania deficytów strukturalnych w przeciwieństwie do redukowania bieżących deficytów cyklicznych.

Polski rynek stopy procentowej doświadczył dzisiaj silnego umocnienia. Spadki  rentowności  zanotowane były głównie na środku i dłuższym końcu krzywej. Zgodnie z oczekiwaniami spread 10-2Y rozszerzył się na tyle, że długi koniec musiał skusić się na umocnienie. Co więcej, na spadek pozwoliły jednocześnie niemieckie obligacje.  Nie jest zaskoczeniem pozytywny wpływ komentarza E.Chojny-Duch oraz perspektywa spadającej inflacji do połowy roku, którą potwierdziło dzisiaj Ministerstwo Finansów.  Obawy o sytuację budżetu a przede wszystkim kwestie dotyczące polityki fiskalnej,  resort finansów również zaadresował mówiąc, że jest on zdeterminowany by deficyt strukturalny spadł do 1% PKB w 2015. Komentarz M.Belki pod koniec sesji, w której ocenia, że polska gospodarka ma wszelkie podstawy aby szybko się odbić, nie wpłynął na rynek.

130315.komentarz.pkobp.03.600x479
tabela

Okraszona optymizmem dotyczącym fundamentów polskiej gospodarki wczorajsza wypowiedź prezesa NBP była de facto powtórzeniem jego wcześniejszych komentarzy podkreślających, że drzwi do obniżek są otwarte w razie odchylenia sytuacji gospodarczej od ścieżki wytyczonej przez projekcję. Czekamy na publikację danych na temat inflacji CPI. Odczyt musiałby się silnie oddalić od konsensusu aby po takim umocnieniu wpłynąć na rynek, niemniej perspektywa dalszego obsuwania się dynamiki cen konsumenta, stanowić będzie wsparcie dla krótkiego końca krzywej. Gołębi ton komentarzy i brak jednoznacznych czynników wspierających grę na odbicie cykliczne w Polsce, umożliwia rynkowi kontynuowanie a nawet pogłębianie wyceny prawdopodobieństwa dalszych obniżek stóp. Dane o podaży pieniądza w lutym mają szansę okazać się lepsze, ale najważniejsze z punktu widzenia tej serii danych mogą okazać się odczyty w marcu/kwietniu, kiedy to w życie wejdą ustalenia dotyczące tak zwanej Portfelowej Linii Gwarancyjnej dla polskich firm. Dane na temat bilansu płatniczego śledzimy z perspektywy  dynamiki eksportu i importu.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO BP SA

Udostępnij artykuł: