Rynek finansowy: Kolejna unia?

BANK 2014/11

Unia bankowa ma regulować funkcjonowanie rynków bankowych. Czy europejscy decydenci zajmą się teraz rynkami kapitałowymi?

Unia bankowa ma regulować funkcjonowanie rynków bankowych. Czy europejscy decydenci zajmą się teraz rynkami kapitałowymi?

JAKUB MICHALIK

Rok 2014 jest ewidentnym przykładem sezonowości polityki europejskiej. Po wyborach do Parlamentu Europejskiego sojusz partii konserwatywnych utrzymał pozycję najmocniejszego obozu politycznego w Brukseli, co doprowadziło do desygnowania kolejnego, po José Manuelu Barroso, konserwatywnego przewodniczącego Komisji Europejskiej. Również Parlament Europejski oraz Rada Europy wybrały swoich liderów. Wszystkie te zmiany będą miały istotny wpływ na to, jak Europa kształtować będzie swoje rynki finansowe. Jak wiele w tym zakresie może się zmienić w ciągu zaledwie kilku miesięcy, pokazała ostatnia w starej kadencji sesja plenarna Parlamentu Europejskiego w kwietniu bieżącego roku. Wtedy to odbyły się ostatnie głosowania konieczne do finalizacji projektu unii bankowej - zainicjowanego dwa lata wcześniej właśnie przez ustępującego ze stanowiska przewodniczącego Barroso (w przemówieniu State of the Union na sesji plenarnej Parlamentu Europejskiego w Strasburgu, 12 września 2012 r. - patrz http://europa.eu/rapid/press-release_SPEECH- 12-596_en.htm).

Krok ku bezpieczeństwu

Unia bankowa skupiła w sobie trzy zasadnicze elementy: scentralizowany nadzór bankowy, scentralizowany mechanizm restrukturyzacji i uporządkowanej upadłości banków oraz zharmonizowany system narodowych funduszy gwarancji bankowych. Jednolity Mechanizm Nadzorczy przy Europejskim Banku Centralnym (EBC) oficjalnie rozpoczął działalność w październiku br. Powoływane są struktury Jednolitego Mechanizmu Restrukturyzacji i Uporządkowanej Likwidacji Banków (Single Resolution Mechanism - SRM).

Jak wiadomo, idea powołania unii bankowej nie była pierwszą odpowiedzią Unii Europejskiej na kryzys finansowy, rozpoczęty w 2008 r. Europejscy liderzy skoncentrowali się w pierwszej kolejności na implementacji postanowień szczytu G20 w Pittsburghu, podwyższając wymogi kapitałowe oraz płynności. Stworzenie Europejskiego Systemu Nadzoru Finansowego, z trzema nowymi urzędami nadzoru UE, było znaczącym krokiem naprzód - nawet mimo to, że utrzymał on narodowe kompetencje nadzorców nad bankami, giełdami oraz firmami ubezpieczeniowymi. Były naczelnik Banku Anglii, Marvyn King, w trakcie wystąpienia w London Mansion House, 17 września 2009 r., stwierdził że "światowe banki są światowe w swoich operacjach, ale narodowe w chwili swojej śmierci" (patrz -http:// www.bankofengland.co.uk/archive/Documents/ historicpubs/speeches/2009/speech394. pdf). Zapewne dlatego wprowadzenie elementów unii bankowej do prawa europejskiego wydawało się koniecznością, nawet jeśli wymagało dodatkowych starań na arenie politycznej w Brukseli.

Nowy twór

Po podjęciu licznych w ostatnich latach reform w wielu krajach UE znacząco wzrosły koszty regulacyjne dla instytucji finansowych. Ta tendencja zapewne będzie się jeszcze przez jakiś czas utrzymywać. Wzrost ten, w połączeniu z wyższymi wymogami kapitałowymi, negatywnie przełożył się na dostępność oraz oferowane warunki kredytów dla przedsiębiorstw. Osłabione kryzysem banki, z wydatnie obciążonymi bilansami, nie mogą sobie w wielu przypadkach pozwolić na aktywne wspieranie gospodarki, szczególnie na południu Europy. Jak do tej pory mało efektywne wydają się kroki stymulacyjne prowadzone przez banki centralne - w pierwszej linii przez EBC (obniżanie stóp procentowych czy zastrzyki płynności LTRO). Równie mało efektywna w chwili obecnej wydaje się decyzja o utrzymaniu na niezmienionym poziomie wymogów kapitałowych dla małych i średnich przedsiębiorstw (patrz - art. 501 ust. 1 Rozporządzenia UE 575/2013 [Capital Requirements Regulation CRR]), czym UE odbiegła od światowego standardu Bazylea III.

Przy silnej zależności gospodarki od banków Europa stanęła przed problemem, którego - jak się okazuje - nie da się łatwo i szybko rozwiązać. Kluczową rolę ma tu do odegrania unia rynków kapitałowych. Jak na razie to jedynie bardzo pojemne hasło, nie zdefiniowano bowiem tego, co pod tym pojęciem ma się kryć. Co więcej, hasło to stało się już prominentnym elementem politycznej strategii nowego przewodniczącego Komisji Europejskiej, Jean-Claude’a Junckera, który usiłuje znaleźć lekarstwo na bezrobocie i brak wzrostu gospodarczego w Europie. Takie przynajmniej wnioski można wysunąć po jego przemówieniu na sesji plenarnej Parlamentu Europejskiego w Strasburgu (15 lipca br. - patrz http://ec.europa.eu/about/ juncker-commission/docs/pg_en.pdf).

Do tej pory jednak nawet nowy komisarz UE odpowiedzialny za regulacje finansowe, Jonathan Hill, ma trudności ze zdefiniowaniem tego, co ma być istotą jego misji. Wiadomo wszakże, że część obecnej Dyrekcji Generalnej ds. Rynku Wewnętrznego Komisji Europejskiej, zostanie zreformowana i przemianowana na dyrekcję generalną ds. rynków finansowych, stabilności finansowej i właśnie - unii rynków kapitałowych.

Czy to coś da?

Co nowego może przynieść taka "unia rynków kapitałowych"? Rynek kapitałowy nie jest prawnie wyodrębniony z obszaru objętego jednolitym rynkiem gospodarczym, a zakaz wprowadzenia ograniczeń w przepływie kapitału pomiędzy państwami członkowskimi jest przecież zawarty w art. 63 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej. Ponadto, niektóre produkty finansowe, jak choćby jednostki otwartych funduszy inwestycyjnych, dzięki zasadzie paszportowania (o czym mowa w Dyrektywie UCITS; 009/65/WE) są dostępne dla klientów indywidualnych w różnych krajach członkowskich. Inne inicjatywy ustawodawcze przyjęte w ostatnich latach przez Parlament Europejski i Radę Ministrów Finansów UE miały również na celu dalsze ułatwianie świadczenia transgranicznych usług w sektorze finansowym, m.in. w zakresie jednolitej informacji konsumenckiej (projekty UCITS IV i PRIIPs).

Z drugiej jednak strony, podziały europejskiego rynku finansowego oraz praktyki nadzorcze w poszczególnych krajach - w połączeniu z tradycjonalnym przywiązaniem przedsiębiorców do kredytów bankowych - przez dekady sprawiały, iż rynki kapitałowe w Europie nie działają tak prężnie jak w innych częściach świata. Ze 163 mld dolarów zebranych w 2013 r. na wszystkich światowych giełdach w ramach pierwszych ofert publicznych (IPO), jedynie 20 proc. przypadło na europejskie przedsiębiorstwa. Mowa o tym w analizie International Regulatory Strategy Group z 24 września br. (patrz - http:// www.irsg.co.uk/assets/Uploads/Briefingon- the-principles-that-should-underpinthe- development-of-a-Capital-Markets- Union-in-Europe.pdf). W sektorze małych i średnich przedsiębiorstw te proporcje są jeszcze niższe, dlatego też ustępujący komisarz ds. rynku wewnętrznego, Michel Barnier, postulował zmiany ułatwiające dostęp do źródeł finansowania. Odpowiednie zapisy sankcjonujące powstanie nowej kategorii prawnej giełd operujących dla przedsiębiorstw o kapitalizacji mniejszej niż 200 mln znalazły się w art. 33 dyrektywy w sprawie rynków instrumentów finansowych MiFID II (Dyrektywa 2014/65/WE).

Kolejnym pomysłem "starej" Komisji Europejskiej, do której - pośrednio - odwołuje się Juncker, w ramach zapowiadanej unii rynków kapitałowych, jest finalizacja prac legislacyjnych nad propozycją rozporządzenia w sprawie europejskich długoterminowych funduszy inwestycyjnych (ELTIFs). Prace te przerwały wybory do Parlamentu Europejskiego. A że ten nowy instrument finansowy, wspomagający przede wszystkim inwestycje infrastrukturalne, ma być dostępny jedynie dla inwestorów instytucjonalnych, sensowne wydaje się, by nowym elementem wspomagającym unię rynków kapitałowych były podobne fundusze inwestycyjne, przeznaczone dla inwestorów indywidualnych.

Nowe rozwiązania

Wśród licznych analiz poświęconych temu, jakie potencjalne pierwsze kroki powinna poczynić "nowa" Komisja Europejska w zakresie rozbudowy rynków finansowych niemal zawsze pojawia się kwestia sekurytyzacji. Instrument, który jeszcze w latach 2007-2009 był, i słusznie, uznany za jedną z przyczyn ostatniego kryzysu finansowego po drugiej stronie oceanu, ma stać się jednym z kluczowych elementów pakietu rozwiązań pomagających zdobyć środki na finansowanie gospodarki w Europie. Rozwiązanie takie sugerują banki centralne, konkretnie EBC, chcący ożywić rynki finansowe. Według wstępnych pomysłów, najpierw mają być opracowane reguły, według których będzie możliwy podział na "sekurytyzację wysokiej jakości" oraz tę skupiającą papiery o niższej jakości kredytowej. W chwili obecnej ciężko jednak ocenić, czy i kiedy zmiany prawne w zakresie obowiązujących regulacji o środkach własnych (rozporządzenie CRR oraz dyrektywa CRD IV) mogą zostać wprowadzone.

Unia rynków kapitałowych, w odróżnieniu od unii bankowej, najprawdopodobniej nie będzie budowana wokół nowych, scentralizowanych instytucji nadzoru. Według wstępnych zapowiedzi autorów tego projektu, prace KE, a co za tym idzie również pozostałych instytucji europejskich, nie powinny już skupiać się jedynie na odpowiedziach na kryzys finansowy, raczej na ożywieniu rynków finansowych i gospodarek. Wprowadzenie centralnego nadzoru bankowego długo odwlekano, wydaje się, że i nadzór rynków finansowych na europejskim poziomie nie jest obecnie priorytetem dla europejskich ustawodawców. Prace nad Jednolitym Systemem Nadzoru przy EBC jeszcze głębiej podzieliły politycznie UE na kraje strefy euro i uczestniczące oraz pozostałe państwa członkowskie. Do tej pory wszyscy są zgodni w tym, że unia rynków kapitałowych to projekt dla całej Wspólnoty. Należy zwrócić uwagę, że jednym z głównych beneficjentów tej inicjatywy może okazać się Londyn, będący największym centrum finansowym UE, co mogłoby nieco ocieplić wizerunek Brukseli wśród obywateli brytyjskich.

Obecnie jedynymi podmiotami scentralizowanego nadzoru są agencje ratingowe i repozytoria transakcji, podlegające bezpośrednio Europejskiemu Urzędowi Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA). W tym kontekście warto zauważyć, że ESMA jako relatywnie młoda agencja UE - wspólnie z siostrzanymi instytucjami nadzoru bankowego (EBA) oraz ubezpieczeń i pracowniczych programów emerytalnych (EIOPA) - po trzyletnim okresie działalności została poddana ocenie Komisji Europejskiej, jak również Parlamentu Europejskiego oraz Międzynarodowego Funduszu Walutowego. Mimo ogólnie pozytywnej opinii, decydenci nie do końca są przekonani do tego, by powierzyć tej agencji dodatkowe kompetencje nadzorcze.

W ciągu ostatnich kilku lat powstało wiele propozycji legislacyjnych wzmacniających pozycje i role rynków kapitałowych. Jeśli jednak nie będą tworzone nowe instytucje je nadzorujące i stymulujące, to jakie są perspektywy dla samego rynku, a i nadzorców? W pierwszej połowie tego roku wielu brukselskich obserwatorów spodziewało się swoistej regulacyjnej przerwy w trakcie kadencji organów UE 2014-2019. Jednakże z nową misją Junckera te oczekiwania szybko prysły. Ostatnim komisarzem ds. rynku wewnętrznego, który zasłynął z deregulacji sektora usług finansowych był Charlie McCreevy. Jak się jednak potem okazało, spora część banków i nadzorców nie była przygotowana na pojawienie się kryzysu finansowego. Do powtórki takiej polityki nikt nie będzie chciał dopuścić. Zatem w chwili obecnej, gdy europejskiej ekonomii brakuje środków na rozwój i poprawę stanu infrastruktury, możemy spodziewać się w kolejnych latach jednego: więcej regulacji. Oby były to rzeczywiście mądre regulacje.


Autor, absolwent Wydziału Prawa na Uniwersytecie Karola-Franciszka w Grazu (Mag. iur.) oraz studiów doktoranckich w zakresie prawa gospodarczego, prawa bankowego i rynków kapitałowych na Uniwersytecie Wiedeńskim (Dr. iur.), od marca 2014 r. jest referentem w dziale "Legal, Cooperation and Convergence" w Europejskim Urzędzie Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych ESMA w Paryżu. W artykule przedstawia zdanie własne, w żadnym stopniu nieodzwierciedlające opinii Europejskiego Urzędu Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych ESMA (European Securities and Markets Authority).

 

Udostępnij artykuł: